2022-03-27华西证券股份有限公司戚舒扬,郁晾对海螺水泥(600585)进行研究并发布了研究报告《Q4供需双弱仍具韧性，2022关注稳增长和错峰》，本报告对海螺水泥给出买入评级，认为其目标价位为44.10元，当前股价为36.87元，预期上涨幅度为19.61%。

海螺水泥(600585)

事件概述。 公司发布 2021 年报。 2021 年，公司实现收入 1679.5 亿元，同比-4.73%，归母净利润 332.67 亿元，同比-5.38%；对应 Q4 收入 462.4 亿元，同比-11.48%，归母净利润 108.8 亿元，同比+4.42%。公司同时公布 2022年计划水泥及熟料销量 3.25 亿吨（不包括贸易量），同比略增，与 2020 年实际销量总体持平。

Q4 需求压力较大，价格成本环比显著上升。 公司业绩基本符合预期。 2021Q4 由于能耗管控及地产调控，水泥行业整体呈现供需双弱格局，尽管 Q4 前期价格出现较大幅度上涨，但进入 12 月下半段淡季后，价格回落幅度也较大，此外成本端煤炭价格涨幅较大，一定程度上侵蚀了行业利润。根据年报披露数据， 2021 年，公司自产自销水泥及熟料 3.04 亿吨，同比-6.5%，测算售价 361 元/吨，同比+36 元/吨，吨成本 203 元/吨，同比+32 元/吨，吨毛利 157 元/吨，同比+3 元/吨；对应估算 Q4 销量同比下滑 27-28%，价格环比提升 130 元/吨以上，吨毛利环比提升 90 元/吨以上。

骨料业务发展较快。 2021 年，公司通过新建和并购，新增骨料产能 750 万吨，全年骨料收入 18.20 亿元，同比增长 77.50%，毛利率 65.69%，仍然保持高位，体现良好资源壁垒。未来骨料业务仍然有望成为公司新的增长点之一。

股息支付率提升至 37.9%，历史第二高。 公司拟向全体股东每股派发现金红利 2.38 元人民币（含税），按照截至 2021 年 12 月 31 日止的总股本 52.99 亿股股计算，合计拟派发现金红利总额 126.1 亿元人民币（含税），拟现金分红金额占 2021 年归属于上市公司股东的净利润的 37.91%， 2019 和 2020 年比率为约为 32%。历史上仅次于 2017 年的 40%。

2022 年关注供给侧变化及 H2 需求恢复。 根据统计局数据， 2022 年 1-2 月水泥需求同比-17.8%，体现基建、地产需求仍然较弱，同时公司核心区域华东价格同比涨幅有限，且成本压力较大，判断 H1 公司整体业绩压力较大。但我们注意到 2022 年多数地区同比收紧错峰生产政策，停窑天数有显著增加对冲需求下滑，同时在稳增长压力下，地产调控有望逐渐放松， H2 起需求或逐渐恢复，而公司的销量指引也一定程度上反映了对于需求恢复的信心。我们认为如果 2022H1 行业错峰生产执行良好，则将为 H2 打下良好基础，届时水泥行业或展现价格弹性。

投资建议

考虑到 Q1 地产仍处于下滑阶段，下调 2022 年销量假设，同时上调成本预测，并下调非主营业务（主要包括水泥贸易及其他材料贸易） 收入假设。但考虑到西南地区水泥价格起点已显著高于 2021 年，上调西南地区水泥价格假设。 下调 2022/2023 年收入预测至 1692.6/1719.1 亿元（原： 1956.8/2030.4 亿元），下调 2022/2023 年归母净利润预测至 333.8/346.6 亿元（原： 365.4/377.1 亿元），预计 2024 年公司收入/归母净利润 1741.7/357.8亿元， 2022-2024 年 EPS 分别为 6.30/6.54/6.75 元， 对应 3 月 25 日 36.87 元收盘价 5.85/5.64/5.46x PE。给予公司 2022 年盈利预测7x PE 估值，对应下调目标价至 44.10 元（原： 51.23 元），维持“买入”评级。

风险提示

需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长城证券濮阳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.01%，其预测2021年度归属净利润为盈利360.55亿，根据现价换算的预测PE为5.42。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级10家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为54.7。证券之星估值分析工具显示，海螺水泥（600585）好公司评级为4星，好价格评级为4星，估值综合评级为4星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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